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课后辅导成功模式的再复制,毛利跌幅趋缓
分类:股票经纪

2018财年一季度,新东方实现收入6.61亿美元(同比增长23.8%),实现净利润1.59亿美元(同比增长12.3%),实现摊薄每股收益1美元(同比增长12.4%),大致符合我们的预期。我们维持公司的18-20财年攤薄每股收益2.12/2.72/3.86美元预测不变,同比分别增长21.8%/28.3%/41.9%。我们维持目标价113.58美元不变。维持买入评级。

新东方教育科技集团18财年二季度实现收入4.67亿美元(同比增长36.9%),实现净利润430万美元(同比减少58.7%),摊薄每股净利润录得0.03美元(同比减少58.9%),符合我们的预期。公司K12课辅业务增长势头强劲,使得管理层对于三季度的收入增长指引高于二季度。我们维持18至20财年摊薄每股盈利预测2.12/2.72/3.86美元,同比分别增长20.5%/28.3%/41.9%。维持目标价113.58美元,对应26.1%的上升空间,维持买入评级。

新东方教育科技集团18财年实现营业收入24.5亿美元(同比增长36%),实现净利润2.97亿美元(同比增长7.5%),摊薄每股净利润录得1.88美元(同比增长7.4%),符合我们的预期。18财年四季度,公司实现营业收入7.01亿美元(同比增长44.1%),实现净利润6370万美元(同比增长17.4%)。我们维持19/20财年摊薄每股盈利预测2.46/3.72美元,同比增长30.9%/51.2%,新增21财年摊薄每股盈利预测4.87美元(同比增长30.9%)。我们维持此前的目标价127.39美元,维持买入评级。

新东方报17财年收入18亿美元(同比增长22%)。归属于公司的净利润达到2.75亿美元(同比增长22%),摊薄每股ADS收益为1.74美元(同比增长22%),业绩略超出市场预期。17财年4季度收入为4.86亿美元(同比增长23%)。净利润为5540万美元(同比增长32%)。公司宣布每ADS普通股派发现金股利0.45美元。我们维持18至20财年摊薄每股盈利预测2.07/2.68/3.55美元,同比分别增长19%/20%/32%,我们维持目标价99.57美元,维持买入评级。

    入学人数稳步增长。新东方2018财年一季度的总入学人数同比增长16%至148万人,其中K-12入学人数同比增长22%至125万人。暑期班推广活动的入学人数并未计入一季度的总入学人数中。据公司管理层透露,今年暑期班推广活动续报班率为50%。如果将这50%的忠诚客户计算到总入学人数中,总入学人数将同比增长约38%,与2017财年四季度增速保持一致。O2O教学体系改善了客户的满意度,也是较高比例学生继续选择新东方的原因。管理层正在通过暑期班推广活动抢占更多的市场份额,较高的客户留存率对未来几个季度的收入也有积极的作用,因为递延收入为9.3亿美元,同比增长41.5%。

    学生人数增长稳健。受益于交互式学习系统对于学生满意度的改善,新东方18财年二季度的学生人数同比增长52%。暑期课程的留存率为50%,意味着本季度一半的学生选择继续在新东方上更多的培训课程,促进学生人数的快速增长。18财年二季度的高留存率也将积极贡献于公司接下来几个季度的收入,本季度的递延收入同比增长49%至11亿美元。

    招生人数增长显著。18财年四季度公司入学总人数同比增长44.9%至200万人,其中K-12招生人数保持较高增速,同比增长52%至180万人。18财年入学总人数同比增长34.3%至630万人,其中K-12入学人数同比增长38.1%至550万人。随着越来越多的K12学生一次性注册2个季度的课程,连续两季度入学人数的增速指标更具有代表性(缓解季节性影响)。该指标下,18财年第4季度同比增长38.5%,高于18财年第3季度的37.8%。我们认为,公司通过使用O2O教学系统提升顾客满意度是选择留在新东方的学生比例维持高位的原因。

    留学考试培训超预期。留学考试培训4季度收入增长17%,对比该业务全年9%的收入增长,增速在4Q得以提升。我们预计留学考试培训入学人数4季度同比增长约1-2%。保持了3季度同比正增长(约1%)的趋势。公司已将线上线下(O2O)交互式学习系统逐步运用于留学考试培训。我们预计由于K-12课后辅导和语言测试培训具备相似的教学和学习方法,互动式教学系统在K-12课后辅导取得成功将在语言测试培训市场得以复制。我们预计未来几个季度留学考试培训将录得更为显著的入学人数增长。

    留学考试培训业务变革。新东方正在采用与K12课后辅导业务相似的教学方法,致力于改革其留学考试培训业务。截至2018财年一季度,互动教学系统已经逐步应用于20个城市的留学考试培训课程,如雅思、托福、美国大学入学考试等。我们认为新东方的客户满意度将有所提高,从而带动入学人数的增加。

    扩张。18财年二季度,新东方新开了41个学习中心,同比增长19%,教室面积同比增长38%。为跟上学生人数的快速增长,管理层将继续加快容量扩张,指引18财年学习中心净增加150-160个,同比增长18%-19%。由于新建的学习中心和教室大部分在现有城市,额外的市场营销费用将很少。

    利润率下滑放缓。18财年全年,公司营业利润率同比下降3.9个百分点至10%;四季度营业利润率同比下降2.59个百分点至8.1%。去除股权薪酬的Non-GAAP营业利润率全年下降2.6个百分点至13.1%,四季度下降1.26个百分点至11.2%(同年3季度下降1.89个百分点)。利润率下降趋势有所放缓,原因在于招生人数的增速高于容量增速(同比增长26.4%)所带来的利用率提升。

    入学人数快速增长依旧。17财年总入学人数为470万人次,同比增长33.3%。其中K-12课后辅导入学人数390万人次,同比增长47%。4季度总入学人数为140万人次,同比增长37%。其中K-12课后辅导入学人数同比增长51%至120万。学生留存率继续提升,泡泡少儿学生培训学生留存率从16财年的75%提升至17财年的85%。留存率的提升主要是由于O2O教学系统提高了顾客满意度,让学生倾向继续留在新东方接受课后辅导。

    扩张。2018财年一季度,新东方增加了44个学习中心,同比增长17%,教室面积同比增长34.1%。因为考虑到容量可能成为招生增长的制约因素,管理层将2018财年的容量扩张同比增速指引从15%增加到20%。

    经营利润率短期承压。伴随着容量扩张,新教师培训成本,租金,销售营销费用,以及人员费用都将上升,使利润率承压。18财年二季度毛利率同比减少0.7%至51%,相对一季度的同比减少2.8%来说有所改善。本季度Non-GAAP经营利润率的下降趋势同样在缩窄,(本季度同比减少1.5%,一季度同比减少3.9%),经营利润率录得-1%。公司因保持竞争优势增加了研发费用,同样使利润率减少。18财年二季度的研发费用为1870万美元,同比增长36.5%。非现金科目股权激励费用同比增长330%至930万美元,费用增加的原因是公司自18财年起延长激励时间至3年,根据美国通用会计准则,费用将更多分摊到第一年。

    夏季促销。公司夏季促销课程相比去年有所扩张,通过设置先进的辅导课程来吸引更多的学生,19财年一季度录得73.66万名学生(同比增长30%)。促销活动扩张产生的成本增长则相对缓慢,原因在于今年的折扣力度较去年更低。因此,我们认为利润率在19财年一季度所面临的压力将被消化。长期来看,我们预计更多的学生在夏季课程结束后报名参加公司的其他课程(高留存率),对公司招生数量和营收增长产生长期的积极影响。

    利润率稳定。17财年营业利润率增加1.2个百分点至14.6%。4季度营业利润率从16财年同期的9.4%提升至10.7%。净利润率(NPM)全年同比提升0.8个百分点至15.4%,而4季度同比提升0.2个百分点至11.5%。18财年的夏季促销对利润率的影响十分有限。虽然今年夏季促销涵盖约47万学生,较17财年夏季促销是涵盖的20万学生有较大的增幅,但促销促进入学人数的增加,并因此提高学习中心的利用率,从而提高经营杠杆进而保证利润率。

    营业利润率短期承压。虽然暑期班推广活动有助于赢得更多的市场份额,但也导致一季度成本和费用同比上涨31%。营收成本同比增长33%,期间费用同比增长29%。营业利润率减少380个基点,其中200个基点由于暑期班推广活动所致,180个基点由于业务扩张所致。

    维持买入评级。我们认为随着K12课辅以及留学考试培训产品的改善,新东方将继续在不久的将来取得强劲的盈利。我们维持18-20财年学生人数预测660万/950万/1370万,对应43%的三年复合增长率。我们维持18至20财年摊薄每股盈利预测2.12/2.72/3.86美元,同比分别增长20.5%/28.3%/41.9%。维持目标价113.58美元,对应26.1%的上升空间,维持买入评级。

    维持买入评级。我们认为随着K12课辅业务的加速增长,公司未来发展态势乐观。在公司19财年20%-25%的容量扩张计划下,我们预计公司将保持强劲的增长趋势。19财年一季度主要收入来源将是海外考试培训业务(该部分业务每年增速约10%),为传统淡季。管理层指引显示了一季度26%-29%的增长,属于较高水平。我们维持19/20财年摊薄每股盈利预测2.46/3.72美元,同比增长30.9%/51.2%,新增21财年摊薄每股盈利预测4.87美元(同比增长30.9%)。我们维持此前的目标价127.39美元,对应25.6%的上升空间,维持买入评级。

    维持买入。我们相信,互动教学系统将不仅仅提升K-12课后辅导用户的满意度,它将同样推动语言测试培训市场业务的发展,促进入学人数的增长,从而带动收入和利润的增长。我们维持18至20财年摊薄每股盈利预测2.07/2.69/3.55美元,同比分别增长19%/30%/32%,我们维持目标价99.57美元,维持买入评级。

    维持买入评级。我们认为新东方暑期班推广活动的成功,以及留学考试培训业务的变革,将继续促进年入学人数的增长。加快业务扩张将缓和容量限制问题,也将进一步增加入学人数。我们维持公司18至20财年入学人数预测660万人、950万人,1370万人不变,三年的复合增长率为43%。我们维持公司的18-20财年攤薄每股收益2.12/2.72/3.86美元预测不变,同比分别增长21.8%/28.3%/41.9%。我们维持目标价113.58美元不变。维持买入评级。

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